從宏觀經濟環(huán)境來看,，當前經濟增長顯示出較強韌性,。企業(yè)生產仍處于擴張區(qū)間，后續(xù)大宗商品價格的上行斜率有望緩慢收斂,，固定資產投資將成國內需求的重要支點,。同時，生產溫和復蘇,，高技術產業(yè)貢獻高增速,，促消費將是緩解上游成本壓力的重要發(fā)力點。

短期來看,，全球疫情反復,、外圍環(huán)境的不確定性等因素仍存。筆者認為,，下半年貨幣環(huán)境存在寬松預期,，降準、降息將助推短端利率下行,，應關注后期政策的跨周期,、結構性調節(jié)。

企業(yè)生產處于擴張區(qū)間

數據顯示,，7月制造業(yè)PMI環(huán)比微跌,，企業(yè)經營活動有所放緩，但仍處于擴張區(qū)間,。從不同規(guī)模企業(yè)的表現(xiàn)看,，大型制造企業(yè)仍維持較高景氣度，PMI指數為51.7%,，與6月持平且保持在榮枯線以上,。但同時，中小型制造企業(yè)經營壓力抬升,，7月PMI指數分別回落0.8個和1.3個百分點,，部分中小樣本企業(yè)反映，原材料成本上漲,、訂單減少及回款壓力加大等問題是企業(yè)經營承壓的主要原因,。7月原材料購進價格指數和企業(yè)出廠價格指數分別為62.9%和53.8%，較6月上行幅度有限,，且遠低于二季度平均水平,，穩(wěn)價措施仍在起效,。

針對年內大宗商品的價格波動，相關部門已連續(xù)出臺一系列政策,。7月30日召開的中央政治局會議強調,，做好大宗商品保供穩(wěn)價工作。后續(xù)大宗商品價格的上行斜率有望緩慢收斂,，企業(yè)生產意愿也有望修復,。

固定資產投資是內需重要支點

數據顯示，7月建筑業(yè)新訂單指數為50.0%,，較上半年底回落1.2個百分點,，在行業(yè)融資端收緊的背景下,，國內地產投資正處于竣工周期,。同時，在基建方面,，7月30日召開的中央政治局會議特別提出, 要“合理把握預算內投資和地方政府債券的發(fā)行進度,，推動今年底明年初形成實物工作量”,后置的財政支出和地方債發(fā)行有望對下半年乃至明年上半年的基建投資形成有效助推，投資者可以關注基建投資加速對中長期內需的帶動作用,。

基建方面,，在地方債發(fā)行、財政支出后置的共同影響下,，上半年國內基建投資增速為7.8%,。地方債發(fā)行資金是基建項目的重要資金來源，前6月地方政府債發(fā)行規(guī)模在全年計劃發(fā)行規(guī)模占比明顯低于2019年,、2020年同期水平,，年內財政發(fā)力呈現(xiàn)明顯的后置特點。下半年仍有3萬億元新增政府債待發(fā)行,，財政支持空間較大,，且7月30日召開的中央政治局會議要求一年內形成“實際工作量”，疊加三季度為項目建設傳統(tǒng)旺季,，項目融資需求旺盛,，下半年乃至明年上半年基建投資增速值得期待。需要強調的是,，當前新基建的增速超過傳統(tǒng)基建,，在“房住不炒”的大背景下，商品房投資增速將平緩,。

高技術產業(yè)貢獻高增速

上半年高技術附加值貢獻了較高增速,。從環(huán)比數據看，6月規(guī)模以上工業(yè)增加值比5月增長0.56%,，上半年增速整體快于一季度0.2個百分點,，工業(yè)生產在高技術增加值的帶動下延續(xù)修復,。在重點產品方面，新能源汽車,、工業(yè)機器人,、集成電路產量同比分別增長205.0%、69.8%和48.1%,。7月30日召開的中央政治局會議特別提出,，要“支持新能源汽車加快發(fā)展”，預計高技術制造業(yè),、能源結構調整將是未來工業(yè)生產,、固定資產投資的主要推動力。

此外,，上半年制造業(yè)投資同比增長19.2%,，是上半年固定資產投資的重要增量點。一方面,，大宗商品價格上漲或帶動相關行業(yè)資本開支意愿上升,，化學原料和制品制造業(yè)投資同比增長30.1%；另一方面,，清潔能源轉型也提振了相關行業(yè)的固定資產投資增速,，上半年電氣設備制造業(yè)投資同比增長24.2%。預計高技術制造業(yè),、能源結構調整將是未來工業(yè)生產,、固定資產投資的主要推動力。

消費溫和復蘇

消費溫和復蘇,，但消費意愿難言明顯改善,。從數據看，上半年居民消費能力整體復蘇,，6月社會消費品零售總額環(huán)比增長0.7%,。在傳統(tǒng)消費方面，餐飲消費恢復良好,，上半年餐飲收入21712億元,，規(guī)模已與2019年上半年基本持平。新興消費方面,，網上消費,、消費升級類商品均實現(xiàn)快速增長。上半年全國網上零售額平均增長15.0%,，較一季度增加1.5個百分點,。

從居民消費的整體需求看，除食品項外,，6月CPI其他七大分項價格環(huán)比實現(xiàn)三漲一平三降,，居民短期貸款等表觀數據表現(xiàn)也較為平淡,。當前居民消費意愿整體不旺，下半年相關指標值得密切關注,，在居民消費意愿不旺,、企業(yè)融資需求溫和的基礎上，上游成本端壓力不易傳導至下游,，中小企業(yè)經營壓力難以自發(fā)性改善,，仍需加大結構性精準滴灌扶持的力度。

多因素促成中小制造企業(yè)經營壓力較大,，年內有望逐步緩和,。疊加海外疫情不確定性較強，外部訂單,、上游成本等問題改善進度或較緩慢,。除物價上漲因素外，較為充裕的貨幣環(huán)境對人民幣匯率造成一定壓力,，或對流動性寬松空間形成掣肘,。但短期來看,，全球疫情反復,、外圍環(huán)境的不確定性等因素仍存，避險情緒對后市影響較大,，筆者認為,，下半年貨幣環(huán)境存在寬松預期，降準,、降息將助推短端利率下行,，應關注后期政策的跨周期、結構性調節(jié),。