11月以來,，國際黃金價(jià)格跌破1500美元/盎司,，跌至1450美元/盎司，上周跌幅達(dá)到了3%,。黃金牛市是否就此終結(jié),，影響黃金走勢的核心邏輯又是什么。

5月底以來,，國際黃金價(jià)格走勢跌宕,、先揚(yáng)后抑，倫敦黃金價(jià)格由5月31日的1295美元/盎司,，升至9月4日的1546美元/盎司,，漲幅達(dá)19.3%，跑贏全球多數(shù)資產(chǎn),。

黃金價(jià)格走牛主要有三大因素：首先,，全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)加劇。5月底以來,，美國等主要經(jīng)濟(jì)體工業(yè)制造業(yè)PMI延續(xù)走弱態(tài)勢,，私人資本支出趨于謹(jǐn)慎，疊加貿(mào)易爭端升級,、英國脫歐風(fēng)險(xiǎn)上升,，令全球投資者擔(dān)憂美國陷入衰退，避險(xiǎn)資金涌入黃金,、美債等避險(xiǎn)資產(chǎn),。其次，美聯(lián)儲降息與全球“降息潮”,。受美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走弱,，貿(mào)易緊張局勢等不確定性因素影響，美債收益率曲線倒掛,，且5月以來歐美通脹壓力走弱,，市場對美聯(lián)儲重啟降息周期預(yù)期強(qiáng)烈,。美聯(lián)儲隨后實(shí)施3次降息，并引領(lǐng)全球超過30個(gè)經(jīng)濟(jì)體加入“降息潮”,，全球性低利率增加了黃金吸引力,。再次，全球央行增持黃金催化,。據(jù)世界黃金協(xié)會統(tǒng)計(jì),，今年前3季度全球央行凈買入黃金約547.5噸，同比增長12%,，盡管央行購買黃金規(guī)模僅占全球的13%,，但土耳其、俄羅斯,、中國等經(jīng)濟(jì)體央行持續(xù)凈買入,，一定程度上提振黃金多頭情緒。

不過,，進(jìn)入9月后,，黃金牛市邏輯受到挑戰(zhàn)，黃金呈現(xiàn)震蕩整理格局,，黃金價(jià)格走勢樓梯式下行,。背后邏輯在于投資者對全球經(jīng)濟(jì)衰退與美聯(lián)儲降息預(yù)期的修正。中美貿(mào)易談判取得初步進(jìn)展,，令市場對全球貿(mào)易緊張局勢緩和預(yù)期升溫,。9月以來，盡管美國公布的就業(yè),、零售,、通脹等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)低迷，但整體好于市場預(yù)期,，投資者對全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期降溫,，美股震蕩走高，美債收益率觸底反彈并結(jié)束倒掛,。經(jīng)濟(jì)前景“改善”且美國就業(yè)市場穩(wěn)健,，市場調(diào)低美聯(lián)儲12月降息預(yù)期。

未來,，黃金走勢如何,？

短期黃金面臨壓力有所增大，筆者預(yù)計(jì)黃金在1400美元/盎司附近仍存支撐,。首先,，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)有望延續(xù)。截至目前,，一系列信息繼續(xù)令市場相信貿(mào)易趨向緩和,，疊加近期公布的美國10月非農(nóng)數(shù)據(jù),、ISM制造業(yè)PMI與歐元區(qū)制造業(yè)等指標(biāo)均好于市場預(yù)期，緩解了投資者對經(jīng)濟(jì)短期陷入衰退的擔(dān)憂,，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好情緒有望改善,。其次，美聯(lián)儲可能轉(zhuǎn)向觀望,。美國就業(yè)穩(wěn)健,，貿(mào)易局勢緩和，疊加近期公布數(shù)據(jù)邊際改善,，市場對美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退憂慮舒緩,，美債曲線結(jié)束倒掛，美聯(lián)儲在3次降息后有望轉(zhuǎn)入觀察期,。再次,，美元有望維持相對強(qiáng)勢。市場風(fēng)險(xiǎn)偏好情緒修復(fù)推升美債收益率,，以及美國經(jīng)濟(jì)基本面強(qiáng)于歐洲，美聯(lián)儲寬松不及歐日央行等因素都將支持美元維持相對強(qiáng)勢格局,。

但是,，金價(jià)仍受兩方面因素支撐。首先,，全球經(jīng)濟(jì)低迷與低利率環(huán)境,。全球需求繼續(xù)受困于結(jié)構(gòu)性因素，貿(mào)易局勢,、歐美政治危機(jī)等不確定性因素短期難以出清,。歐美需求趨弱，疊加歐美通脹長期低迷,，歐美央行將在較長一段時(shí)期內(nèi)維持低利率寬松環(huán)境,。其次，負(fù)利率資產(chǎn)膨脹,。目前歐美負(fù)利率債券規(guī)模接近12萬億美元,，從持有成本角度，負(fù)利率增強(qiáng)黃金資產(chǎn)吸引力,。

投資者需要警惕短期黃金下行風(fēng)險(xiǎn),，等待黃金壓力充分釋放之后，再擇機(jī)介入,。

（作者系光大銀行金融市場部宏觀分析師）