輝山乳業(yè)在2016財年報告中表示,，其原奶成本由2014年的2193元/噸降低至2138元/噸,。

但宋亮認為，原料奶從行業(yè)角度看,，能做到2500元/噸已是不易,，輝山乳業(yè)2000元/噸左右的成本，可能有一定水分,。

高毛利率也曾招致做空機構(gòu)的質(zhì)疑,。2016年底，做空機構(gòu)美國渾水兩次發(fā)布報告,，稱“至少自2014年起,，輝山通過虛假宣稱牧草苜蓿大部分自供，來夸大利潤率,?！边@一說法被輝山乳業(yè)否認。

近四年資本支出超百億

為構(gòu)建全產(chǎn)業(yè)鏈,，輝山乳業(yè)投入了重金,。輝山乳業(yè)財報顯示，其上市前后用于購置物業(yè),、廠房及設(shè)備,、支付土地租金及購牛的資本支出大幅增加。2013財年,，輝山乳業(yè)用于上述用途的資本開支為7.62億元,，2014財年增加至46.61億元。2015財年,，該項支出為43.09億元,，不過到了2016財年，該支出下降至16.97億元,。

累計計算,，上市以來的3個財年,，輝山乳業(yè)用于廠房設(shè)備、土地,、購牛等的資本開支達到106.67億元,，遠超其2013年在港上市時78億元的募資額。

此外,，同花順數(shù)據(jù)顯示,，2016財年輝山乳業(yè)的銷售費用、管理費用分別為6.97億元,、4.39億元,，較2013財年的1.06億元、0.91億元翻了數(shù)倍,。上市3年以來,，輝山乳業(yè)用于銷售、管理的費用,，累計達到28.51億元,。

“構(gòu)建全產(chǎn)業(yè)鏈，從上游草場,、牧場,，再到下游加工廠，都需要大量資金投入,，而這類投資回報周期長,，見效慢，這就導(dǎo)致輝山乳業(yè)在資金上面臨困境,?！蹦虡I(yè)專家宋亮表示，除固定資產(chǎn)的大量投資,，這兩年輝山乳業(yè)開始走出東北，向全國市場布局,，其銷售網(wǎng)絡(luò)建設(shè),、品牌推廣也需要資金。

僅靠企業(yè)日常經(jīng)營獲得的現(xiàn)金流,，輝山乳業(yè)遠無法覆蓋其開支用度,，借款成為彌補這一“窟窿”的方式。輝山乳業(yè)2016財年報告披露,，截至2016年3月1日,，公司短期借款余額71.31億元，其中一年內(nèi)到期的為12.02億元,。上述借款,，利率從2.31%到8.88%不等。

大量舉債，輝山乳業(yè)每年需要承擔(dān)的融資成本也增加迅猛,。2016財年,，輝山乳業(yè)披露融資成本凈額為6.82億元，較2015財年的3.23億元翻了一番,。輝山乳業(yè)稱,，融資成本凈額增加，源于報告年度內(nèi)的銀行貸款及其他借款總額提高所產(chǎn)生的約5.05億元的利息支出,。