最新出爐的央行金融數(shù)據(jù)顯示,，2014年社會融資規(guī)模為16.46萬億元,，為歷史次高水平；人民幣貸款增加9.78萬億元，創(chuàng)歷史最高水平,。不過,，由于外匯占款的大量減少對貨幣增長形成較大下行壓力,，年末M2增速下滑至12.2%,，且并未達到年初13%的目標。

　　盡管央行表態(tài)稱,，M2增速較往年下降是經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整,、銀行表外融資收縮、產(chǎn)能過剩部門擴張放緩以及同業(yè)監(jiān)管加強在貨幣運行上的反映,，也是金融適應經(jīng)濟運行而出現(xiàn)的“新常態(tài)”,，不過，不少人士仍然認為降息降準等寬松政策是大概率事件,。

　　天 量 人民幣貸款創(chuàng)歷史新高

　　從去年全年數(shù)據(jù)來看,， 2014年社會融資規(guī)模為16.46萬億元,，為歷史次高水平，僅比2013年的歷史最高位少8598億元,。其中,，人民幣貸款增加9.78萬億元，創(chuàng)歷史最高水平,。值得注意的是,，去年全年人民幣貸款占社會融資規(guī)模的59.4%，比上年高8.1個百分點,，占比為五年來最高水平,。

　　針對2014年人民幣貸款在社會融資規(guī)模中占比上升，中國人民銀行調(diào)查統(tǒng)計司司長盛松成表示,，這并不表明社會融資規(guī)模結(jié)構(gòu)變得不合理,。他指出，融資結(jié)構(gòu)的變化主要有兩方面原因,。首先,，監(jiān)管當局加強了表外業(yè)務監(jiān)管，大量表外融資轉(zhuǎn)移到了表內(nèi),。2014年,，實體經(jīng)濟以委托貸款、信托貸款和未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票方式合計融資2.90萬億元,，僅為上年的56.1%,，同比減少2.27萬億元；占同期社會融資規(guī)模的比例為17.5%,，比上年低12.3個百分點。“表外業(yè)務回歸表內(nèi),，可以在一定程度上降低融資風險,，縮短融資鏈條，減少融資成本,，有利于金融機構(gòu)的穩(wěn)健運行和對實體經(jīng)濟的支持,。”盛松成說。

　　其次,，盛松成指出,，直接融資金額和占比都創(chuàng)歷史最高水平，表明融資結(jié)構(gòu)繼續(xù)優(yōu)化,。2014年,，非金融企業(yè)境內(nèi)債券和股票融資合計2.86萬億元，占同期社會融資規(guī)模的17.3%,，較上年提高5.5個百分點,，都創(chuàng)歷史最高水平,。

　　海通證券宏觀團隊分析指出，貨幣政策傳導機制已發(fā)生變化,，打通資本市場和經(jīng)濟的紐帶是各類直接融資,，尤其是債券和股票融資。未來政府或會選擇首先全面放開直接融資,，然后才會放松貨幣為之保駕護航,。

　　盛松成也指出，人民幣貸款占社會融資規(guī)模的比例雖然在短期內(nèi)存在波動,，但長期看整體是在下降的,。2014年人民幣貸款占比上升并不表明以后還會上升。隨著金融市場和金融創(chuàng)新的發(fā)展,，預計未來人民幣貸款占比總體還是會呈下降趨勢,。“應當說，在一定時期內(nèi),，人民幣貸款占社會融資規(guī)模的比例為50%至55%,，是一個比較合理的區(qū)間。”盛松成說,。

　　低 迷 中長期貸款回升難持續(xù)

　　而僅分析去年12月份的數(shù)據(jù)可發(fā)現(xiàn),，12月新增人民幣貸款達6973億元，低于市場預期,。此前,，路透調(diào)查中值為8527億元。不過,，若分項來看,，與表內(nèi)票據(jù)融資猛增助推信貸增長不同，12月份,，表內(nèi)票據(jù)出現(xiàn)了近大半年增長后的首次凈減少,，減少約1400億元。與此同時,，中長期貸款回升明顯,。其中，居民中長期貸款同比多增528億元,，企業(yè)中長期貸款同比多增4987億元,。

　　招商銀行總行金融市場部高級分析師劉東亮表示，居民戶中長期貸款增長近1700億元,，創(chuàng)2009年以來同期最大值,，表明降息及放松限購對居民購房刺激作用較為明顯，有利于緩解地產(chǎn)下行壓力；而計算出來的12月企業(yè)戶中長期貸款新增近5300億元,，創(chuàng)同期歷史新高,，企業(yè)貸款“淡季不淡”對經(jīng)濟而言是積極信號，可能與之前央行調(diào)高合意貸款規(guī)模有關(guān),，也有可能與近期密集出臺的投資計劃有關(guān),。

　　不過劉東亮也表示，這一勢頭與當前信用風險上升,、資金風險偏好下降的勢頭相悖,，其中是否有非市場因素存在、高增勢頭能否持續(xù)均有待觀察,。

　　不少業(yè)內(nèi)分析師也認為,，目前，實體融資需求仍然低迷,，中長期貸款回升可能有短期的非市場因素,。國信證券宏觀分析師鐘正生分析稱，中長期貸款大幅放量,，銀行壓縮票據(jù)騰額度,，或與政府融資需求有關(guān)。去年12月的高頻數(shù)據(jù)顯示私人部門需求并未有明顯改善,，那么只能是由于政府需求放量,。政府需求主要來源于1月份債務規(guī)模劃定前的沖量行為，同時也不排除部分為前期批復的眾多基建項目的配套資金來源,。

　　中金固定收益團隊分析稱,，由于地方政府融資開始受到43號文的制約，而實體經(jīng)濟需求仍疲弱,，尤其是大宗商品價格暴跌導致制造業(yè)企業(yè)投資意愿降低,，銀行可能回到依賴票據(jù)沖貸款額度的模式，票據(jù)利率的快速回落可見一斑,。因此1月份信貸數(shù)據(jù)的結(jié)構(gòu)可能重新轉(zhuǎn)差,。而1月份往后，銀行對房地產(chǎn)和基建的信貸投放都會趨于謹慎,，導致貸款增長后繼乏力,。

　　趨 勢 降息降準成大概率事件

　　在新增人民幣貸款達到歷史新高的同時,，M2增速卻出現(xiàn)了下滑,。2014年末，廣義貨幣（M2）余額122.84萬億元,，同比增長12.2%,，增速比上年末低1.4個百分點。

　　在盛松成看來,，M2增速減緩主要有三方面原因,，一是外匯占款同比明顯少增,。2014年末，外匯占款余額27.07萬億元,，全年新增6411億元,，同比少增2.12萬億元。從近10年外匯占款的歷史數(shù)據(jù)看,，2014年外匯占款新增量僅高于2012年的4281億元,，而低于其他各年。“外匯占款的大量減少改變了以往央行通過回收外匯流動性投放基礎(chǔ)貨幣的方式,，對貨幣增長產(chǎn)生較大的下行壓力,。”盛松成說。

　　二是同業(yè)業(yè)務監(jiān)管加強導致貨幣派生能力下降,。盛松成指出,，2014年，為有效防范和控制風險,，引導商業(yè)銀行穩(wěn)健經(jīng)營,，監(jiān)管部門規(guī)范金融機構(gòu)同業(yè)業(yè)務，同業(yè)資金增長放緩導致貨幣派生能力下降,。最后,，存款偏離度新規(guī)實施后，商業(yè)銀行季末存款沖時點的動力減弱,，導致12月末的存款增長不及往年,。這在某種程度上也拉低了M2的增速。

　　盛松成指出,，2014年M2增速較往年下降是經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整,、銀行表外融資收縮、產(chǎn)能過剩部門擴張放緩以及同業(yè)監(jiān)管加強在貨幣運行上的反映,。這也是金融適應經(jīng)濟運行而出現(xiàn)的“新常態(tài)”,。

　　“目前我國貨幣供應量基數(shù)已經(jīng)較高，2014年末M2余額已超120萬億元,，M2每提高1個百分點,，需投放貨幣1.2萬億。10年前M2每提高1個百分點,，僅需投放貨幣2000億左右,，5年前需投放貨幣6000億左右。貨幣供應基數(shù)高了以后,，提高貨幣增速的難度也相應增加,，不能再要求保持以前那么高的貨幣增速，就如經(jīng)濟增長率不可能像以前那么高一樣。”他說,。

　　“M2跌破年初制定的13%的目標,，如果四季度GDP不超過7.5%，全年GDP也可能小幅低于7.5%的目標,，加上CPI大幅低于3.5%的目標,，這是歷史上第一次三大經(jīng)濟指標同時低于政策目標，顯示經(jīng)濟下行壓力較大,。”中金固定收益團隊分析稱,，實體企業(yè)的融資需求十分低迷，寬貨幣難以向?qū)捫庞棉D(zhuǎn)移,。未來幾個月貨幣增速可能繼續(xù)保持低位甚至繼續(xù)下降,。如果暫時看不到貨幣增速回升，而人民幣匯率又不能明顯貶值,，那么最終只能依靠降低實際利率,，從而提高貨幣流通速度來放松貨幣條件。

　　劉東亮也分析稱,，出于保增長,、降低信用風險的目的，2015年央行一方面將會促進更多信貸融資的投放,，以使更多實體經(jīng)濟獲得資金,，另一方面會著力降低融資成本，緩解企業(yè)財務壓力,，這兩方面互為條件,，如果不有效降低融資成本，也很難持續(xù)促進融資投放,，因此降息降準依然是大概率事件,。

　　盛松成則表示，2015年,，人民銀行將繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策,，靈活運用各種工具組合，繼續(xù)實施定向調(diào)控,，保持銀行體系流動性合理充裕,，引導貨幣信貸和社會融資規(guī)模平穩(wěn)適度增長。