歐元區(qū)的越來越濃重的通貨緊縮魅影成了歐洲央行的一塊心病。

　　今年以來,，歐元區(qū)的消費者物價指數(CPI)節(jié)節(jié)下行,，近兩個月已跌到了0.5%,。甚至德國的CPI都一度跌至1.0%以下。為了化解迫在眉睫通貨緊縮難題,，歐洲央行在最近一次會議上，幾乎用盡了所有可能的手段：決定實施商業(yè)銀行隔夜存款負利率、結束SMP沖銷,、第三次推定向長期再融資操作(TLTRO)，還準備實施購買資產支持證券(ABS)這樣的歐版QE,。

　　對日益嚴重的通貨緊縮威脅,，歐洲央行將責任歸咎于歐元太強勢。正如歐洲央行執(zhí)行委員會委員Benot·Coeuré所說：“當前通脹率過低……正是由于強勢歐元”,。這個解釋在邏輯和論據上都能站住腳,。因為歐元匯率高企，由于歐元區(qū)的經濟成本以歐元計價，而出口則以海外貨幣主要是美元計算價格,，換回的歐元必然減少,，同時進口物價也會因為歐元匯率高企而下跌。歐元兌美元匯率在今年以來震蕩走高,，在5月再次攀升到1.40區(qū)間,。歐洲央行的一系列措施對歐元匯率幾乎沒有什么影響。

　　歐元區(qū)現在為面臨通貨緊縮的局面而焦慮,，一定不會忘記6年前為通貨膨脹高企而焦慮,。在2008年7月，歐洲的通脹一度達到最高4%,，超過了歐洲央行容忍限度2%的兩倍,。豈料僅僅過了6年，歐洲央行從備感頭疼的通貨膨脹轉向了同樣頭疼不已的通貨緊縮,。說起來,，惹事的都是同一個“禍根”：“瘋狂”的歐元。在2007年到2008年期間,，歐元的匯率被國際炒家與原油期貨的價格聯(lián)系起來了,。當時，原油價格節(jié)節(jié)升高,，致使美元指數節(jié)節(jié)下行,，而歐元匯率節(jié)節(jié)升高。歐元匯率節(jié)節(jié)升高,，又促進原油期貨價格節(jié)節(jié)升高,。歐元匯率與原油期貨價格成為相互激勵的正相關關系，互相促進對方上漲,。

　　6年前的那次歐元匯率強勢導致的通貨膨脹,，中間鏈條也是原油價格。原油價格不斷上漲,，導致歐元區(qū)物價指數上漲,。雖然歐洲央行當時看中的是調和物價指數和核心物價指數，但原油價格上漲,，最終會傳遞到核心物價指數上來,。為了應對通脹，歐洲央行祭出傳統(tǒng)的一招：升息,。按經濟學理論，通脹上升必然導致實際利率下降,，因此需要提高名義利率即升息,。但是事與愿違，歐洲央行升息后，歐元匯率上升,。而歐元匯率上升,，原油價格繼續(xù)上漲，再推動歐元匯率上升,，進一步推動原油價格上升,，更進一步推動物價上升。如此,，再推動新一輪加息,，又形成了新一輪循環(huán)。所以,，在歐元強勢,、原油價格上升、物價上升,、加息,、歐元再強勢這幾個環(huán)節(jié)之間，形成了閉合的互相正激勵的機制,。對此,，歐洲央行束手無策。直到2008年9月全球金融危機爆發(fā),，引爆原油價格大跌,，才使得這個閉合的激勵機制變成了負激勵。

　　而在今天的歐元區(qū),，同樣存在歐元匯率強勢和原油價格上漲,，為什么卻面臨通貨緊縮呢?上次那個閉合的互相激勵循環(huán)系統(tǒng)，有歐洲央行的主動參與,，即加息,。在那個循環(huán)系統(tǒng)里，加息非但沒有起到降低泡沫的作用,，反而火上澆油,。原因在于，只有在比較封閉的經濟系統(tǒng)里,，加息才能收到抑制通脹的實效,。而歐元區(qū)由于經濟的高度開放性，匯率和原油期貨價格都是控制不了的,，歐洲央行從傳統(tǒng)的經濟學思維出發(fā),，結果當然事與愿違。

　　而今歐洲央行面臨原油價格和匯率雙雙強勢的局面,，面對的卻是通貨緊縮的局面,，不得不斷的降息來應對,。但是效果卻再次事與愿違。歐洲央行面對的是一個新的怪圈,。其實,，無論上一次，還是這一次,，造成6年前后的那個怪循環(huán)的重要因素或都是歐元匯率,。不同的只是，歐洲央行上次的措施,，是因為不斷地推高了匯率,，而這一次，則是在推動歐元匯率下跌未盡其力造成的,。

　　最近的一次歐洲央行例行會議,，采取的都是可能導致歐元匯率下跌的措施，但是歐元匯率卻不為所動,。原因在于,，歐元區(qū)的基準利率已經低到零利率區(qū)間了，甚至商業(yè)銀行的隔夜存款利率都已法定為負了,，因此已沒有了降息的空間,。所以，歐元的炒家們找不到做空歐元的理由,。美國在2009年也曾一度推行過零利率政策,，在利率降無可降的情況下，推了三次半的QE政策,。寬松貨幣,，能使實際收益率下降，在基準利率降無可降的情況下,，有降息的功效,。歐洲央行行長德拉吉在上次會議上，認為未來如果有必要,，歐洲央行可能實施QE的措施,。

　　但是，歐洲央行是由各個國家的央行行長組成的,，而各國情況不一樣,，有不少國家反對再實行寬松貨幣政策，德國就是主要反對者,。反對者認為,，歐洲是由銀行提供資金，而不是金融市場,，目前,，歐洲的政府債券收益率處于非常低的水平,，因此，美國和英國的QE效應歐元區(qū)可能難以復制,。這么看來，歐洲央行未來能否真推寬松貨幣政策,，就很難說,，歐元匯率因此也就跌不下去。

　　歐元區(qū)今天是經常賬戶的盈余地區(qū),，美國則是經常賬戶的赤字地區(qū),。利率差異理論上會支持歐元走弱，但經常賬戶的情況卻支持強勢歐元,。這兩種力量在外匯市場碰撞,，結果是歐元貶值幅度低于很多人的預期。如何能真正使用市場化手段讓匯率按照自身意愿運行,，歐洲央行真還沒有辦法,。